Сравнительный подход к оценки стоимости предприятия и акций. Подходы к оценке стоимости бизнеса Сравнительный подход при оценке бизнеса применяется если

Сравнительный подход предполагает, что наиболее вероятной ценой бизнеса может быть реальная цена продажи сходной фирмы, зафиксированная рынком.

Сравнительный подход обладает рядом преимуществ и недостатков.

Основным преимуществом сравнительного подхода является то, что оценщик ориентируется на фактические цены купли-продажи сходных предприятий. Так как цена определяется рынком, то оценщик ограничивается только корректировками, обеспечивающими сопоставимость аналога с объектом оценки. (При использовании других подходов оценщик определяет стоимость предприятия на основе произведенных расчетов).

Другим преимуществом сравнительного подхода служит реальное отражение спроса и предложения на данный объект инвестирования, поскольку цена фактически совершенной сделки в наибольшей мере учитывает ситуацию на рынке.

Вместе с тем сравнительный подход имеет ряд существенных недостатков , ограничивающих его использование в оценочной практике.

Во-первых, базой для расчета являются достигнутые в прошлом финансовые результаты. Следовательно, метод игнорирует перспективы развития предприятия.

Во-вторых, сравнительный подход возможен только при наличии разносторонней финансовой информации не только по объекту оценки, но и по большому числу сходных фирм, отобранных в качестве аналогов. Получение дополнительной информации от предприятий-аналогов – сложный и дорогостоящий процесс.

В-третьих, на практике не существует абсолютно одинаковых предприятий. При оценке необходимо выявить различия и определить пути их нивелирования.

Таким образом, возможность применения сравнительного подхода зависит от:

наличия активного финансового рынка;

доступности финансовой информации;

наличия служб, накапливающих ценовую и финансовую информацию.

При сравнительном подходе используются три основных метода , выбор которых зависит от целей, объекта и конкретных условий оценки:

· метод рынка капиталов (метод компании-аналога);

· метод сделок;

· метод отраслевых коэффициентов.

Метод рынка капитала основан на использовании цен, сформированных открытым фондовым рынком. Базой для сравнения служит цена одной акции акционерных обществ открытого типа. Следовательно, в чистом виде данный метод используется для оценки миноритарного (неконтрольного) пакета акций.

Метод сделок (метод продаж) ориентирован на цены приобретения предприятия в целом либо его контрольного пакета акций. Технология применения этого метода практически совпадает с методом компании-аналога.

Метод отраслевых коэффициентов (метод отраслевых соотношений ) основан на использовании рекомендуемых соотношений между ценой и определенными финансовыми параметрами. Отраслевые коэффициенты рассчитываются специальными аналитическими организациями на базе длительных статистических наблюдений за соотношением между ценой собственного капитала предприятия и его важнейшими производственно-финансовыми показателями. Исходя из анализа накопленной информации и обобщения результатов были разработаны простые формулы определения стоимости предприятия.

Например, цена бензозаправочной станции колеблется в диапазоне 1,2 – 2,0 месячной выручки от реализации. Цена предприятия розничной торговли формируется следующим образом: 0,75-1,5 величины чистого годового дохода увеличивается на стоимость оборудования и запасов, которыми располагает оцениваемое предприятие.

Метод отраслевых коэффициентов пока не получил распространения в отечественной практике, поскольку отсутствует необходимая информация, накопленная за период достаточно длительного наблюдения в условиях относительно стабильного рынка.

Поэтому более подробно рассмотрим метод компании-аналога.

Итак, суть сравнительного подхода к определению стоимости компании заключается в следующем. Выбирается предприятие, аналогичное оцениваемой фирме, которое было недавно продано. Затем рассчитывается соотношение между рыночной ценой продажи предприятия-аналога и каким-либо его финансовым показателем. Данное соотношение называется «ценовой мультипликатор». Для получения рыночной стоимости собственного капитала необходимо умножить аналогичный финансовый показатель оцениваемой компании на расчетную величину ценового мультипликатора.

Пример. Необходимо оценить предприятие, получившее в последнем финансовом году чистую прибыль в размере 100 тыс. руб.

Аналитик располагает достоверной информацией о том, что недавно была продана сходная компания за 3000 тыс. руб., ее чистая прибыль за аналогичный период составила 300 тыс. руб.

Рассчитаем по компании – аналогу соотношение рыночной цены и чистой прибыли:

Определим стоимость оцениваемой компании:

100 х 10 = 1000 (тыс. руб.)

Несмотря на кажущуюся простоту, этот метод требует высокой квалификации и профессионализма при проведении оценки, так как предполагает внесение сложных корректировок для обеспечения максимальной сопоставимости компаний; определения приоритетных критериев сопоставимости, исходя из конкретных условий, целей оценки, качества информации.

Оценка предприятия методом компании-аналога включает следующие основные этапы :

1. Сбор необходимой информации.

Используется рыночная (ценовая) информация и финансовая информация.

Рыночная информация включает данные о фактических ценах купли-продажи акций компаний, сходных с оцениваемой фирмой, а также информацию о количестве акций в обращении.

Качество и доступность ценовой информации зависят от уровня развития фондового рынка. Формирование отечественного фондового рынка не завершено, однако ряд агентств, например «Финмаркет», «РосБизнесКонсалтинг», публикуют периодические бюллетени о состоянии финансовых рынков. Кроме того, необходимую информацию можно найти на соответствующих сайтах Интернета.

Финансовая информация прежде всего представлена официальной бухгалтерской и финансовой отчетностью.

2. Сопоставление списка аналогичных предприятий.

Отбор компаний для сравнения производят в несколько этапов. На первом этапе определяется так называемый круг "подозреваемых". В него входит максимально возможное число предприятий, сходных с оцениваемым. Поиск таких компаний начинается с определения основных конкурентов, просмотра списка слившихся и приобретенных компаний за последний год. Возможно использование электронных баз, однако такая информация нуждается в дополнительных сведениях, т.к. не бывает достаточно полной. Критерии сопоставимости на первом этапе достаточно условны и обычно ограничиваются сходством отрасли.

На втором этапе составляется список "кандидатов". Поскольку аналитику требуется дополнительная информация сверх официальной отчетности, он должен собрать ее непосредственно на предприятиях. Поэтому первоначальный список может сократиться из-за отказа некоторых фирм в представлении необходимых сведений, а также из-за плохого качества, недостоверности представленной информации.

На данном этапе оценщик сопоставляет такие критерии, как:

сходство выпускаемой продукции и ассортимента;

сходные по размеру производственные мощности;

технологическая и техническая оснащенность предприятия;

сопоставимые стратегии развития компании;

примерно равная степень учета климатических и территориальных различий и особенностей;

Если аналог отвечает всем критериям, то он может использоваться на последующих этапах оценки. Принятие решения о сопоставимости лежит на Оценщике.

На третьем этапе составляется окончательный список аналогов, который позволит аналитику определить стоимость оцениваемой фирмы. Включение предприятий в этот список основано на тщательном анализе дополнительно полученной информации. На этом этапе аналитик ужесточает критерии сопоставимости и оценивает такие факторы , как:

уровень диверсификации производства,

сопоставимость по числовым оценкам экономических и финансовых показателей компании (выручка, численность, стоимость активов и т.д.)

одинаковые стадии жизненного цикла компании (рост, упадок);

положение на рынке,

характер конкуренции и т.д.

Состав критериев сопоставимости определяется условиями оценки, наличием необходимой информации, приемами и методами, наработанными Оценщиком. На практике невозможно проанализировать все факторы, по которым осуществляется окончательный отбор, однако критерий отраслевого сходства является обязательным.

3. Финансовый анализ.

Анализ финансового положения предприятий и сопоставление – важная составляющая часть оценки по данному методу. Система аналитических показателей для оценки зависит от целей оценки. Например, при оценке с целью налогообложения наиболее важными показателями являются: структура имущества предприятия и рентабельность активов и продукции; при купле – продаже предприятия: платежеспособность предприятия, ликвидность активов, динамика рентабельности; при реорганизации предприятия – деловая активность, структура капитала.

4. Расчет ценовых мультипликаторов.

Если между компаниями-аналогами и оцениваемой компанией имеются расхождения по каким-либо критериям, то необходимо использовать соответствующие мультипликаторы. Ценовой мультипликатор – это коэффициент, показывающий соотношение между рыночной ценой предприятия или акции и финансовой базой. Финансовая база является, по сути, измерителем, отражающим финансовые результаты деятельности предприятия.

Для расчета мультипликатора необходимо:

1. определить цену акции по всем компаниям, выбранным в качестве аналога, что позволит получить числовое значение числителя в соответствующей формуле;

2. вычислить финансовую базу за определенный период или по состоянию на определенную дату – знаменатель формулы.

В качестве финансовой базы должен выступать показатель финансовых результатов либо за последний отчетный год, либо за последние 12 месяцев, либо средняя величина за несколько лет, предшествующих дате оценки.

Для достоверности получаемой информации необходимо применять несколько мультипликаторов одновременно при наличии как минимум 3 предприятий-аналогов по каждому мультипликатору.

Существует много оценочных мультипликаторов, применяемых при оценке стоимости бизнеса. Их можно разделить на 2 типа : интервальные и моментные.

К интервальным мультипликаторам относятся:

· «цена / прибыль»;

· «цена / денежный поток»;

· «цена / дивидендные выплаты»;

· «цена / выручка от реализации».

К моментным мультипликаторам относятся:

· «цена / балансовая стоимость активов»;

· «цена / чистая стоимость активов».

Деление ценовых мультипликаторов на интервальные и моментные важно для нахождения в расчетах числа акций в обращении. Так, при определении интервальных ценовых мультипликаторов необходимо учитывать среднее число акций в обращении за такой же период, какой использовался при расчете конкретного показателя. Например, если чистая прибыль вычислялась как средняя величина за три последних года, то необходимо определить среднее число акций в обращении за те же годы.

Выбор наиболее уместного ценового мультипликатора определяется конкретной ситуацией.

Например:

· «цена / чистая прибыль» - мультипликатор особо уместен, когда прибыль относительно высока и отражает реальное экономическое состояние компании;

· «цена / денежный поток» - уместен, когда компания имеет относительно низкий доход, сравниваемый с амортизацией. Денежный поток = чистый доход + амортизация;

· «цена / валовые доходы» («цена / выручка», «цена/Объем реализации» _ аналоги) - применяется, когда оцениваемая и сопоставимая компании имеют сходные операционные расходы (сфера услуг). В условиях экономической стабильности нормальным для крупных компаний можно считать величину Р/S в пределах от 0,4 до 0,8. Значения ниже этого уровня свидетельствуют о недооценке акций (при условии устойчивости финансового положения компании);

· «цена / прибыль до налогообложения» - для сопоставления компаний, имеющих различные налоговые условия;

· «цена / балансовая стоимость собственного капитала» - наиболее применим к компаниям, имеющим на балансе значительные величины активов.

Мультипликаторы «цена/прибыль» и «цена/денежный поток» наиболее распространены, так как информация о прибыли компаний является наиболее доступной.

«Цена / прибыль» (P/E - earnings) выражает связь между рыночной стоимостью акционерного капитала компании и ее чистой прибылью. Числитель – цена обыкновенной акции, знаменатель – прибыль (в основном, чистая – т.е. прибыль после налогообложения).

Данный мультипликатор показывает, сколько средств готов заплатить инвестор за получаемую компанией прибыль. Например, если компания имеет мультипликатор Р/Е = 10, то это означает, что компания продается по цене, превышающей ее прибыль в 10 раз, т.е. инвестор готов платить 10 руб. за 1 рубль прибыли.

Например:

Темп роста прибыли за последние 3 года составил 20%. Ожидаемая прибыль следующего года – 150 000 руб. Ценовой мультипликатор «Цена/прибыль» по предприятиям-аналогам составляет 10. Долг компании – 500 000 руб. Определить стоимость компании.

С = 0,8 * 150 000 * 10 – 500 000 = 700 000 руб.

5. Определение итоговой величины стоимости.

Формирование итоговой величины стоимости состоит из трех основных этапов:

· выбора величины мультипликатора;

· взвешивания промежуточных результатов;

· внесения итоговых корректировок.

Выбор величины мультипликатора является наиболее сложным этапом, требующим тщательного обоснования.

Поскольку одинаковых компаний не существует, диапазон величины одного и того же мультипликатора по компаниям – аналогам бывает достаточно широк. Аналитик прежде всего исключает экстремальные величины и рассчитывает среднее значение мультипликатора по аналогов. Для выбора величины конкретного вида ценового мультипликатора аналитик использует финансовые коэффициенты, наиболее тесно с ним связанные. При сопоставлении величин финансового коэффициента определяется положение (ранг) оцениваемой фирмы среди аналогичных компаний. Полученные результаты накладываются на ряд мультипликаторов и определяется величина, которая может быть использована для расчета стоимости оцениваемой компании.

Сравнительный подход позволяет использовать множество различных мультипликаторов, следовательно, в процессе расчета будет получено столько же вариантов стоимости. Если оценщик в качестве итоговой величины предложит простую среднюю всех полученных величин, то это будет означать, что он одинаково доверяет всем мультипликаторам. Наиболее правильным приемом определения итоговой величины является метод взвешивания . Каждому мультипликатору присваивается определенный вес (в зависимости от целей и объекта оценки) и определяется средневзвешенная итоговая величина стоимости, которая принимается за основу для проведения последующих корректировок.

Поправки делятся на:

1. процентные – вносятся путем умножения цены продажи аналога или его единицы сравнения на величину процентной поправки;

2. денежные

2.1. относительные – изменяет цену лишь одной единицы сравнения: V = (С ед + П) * К ед

2.2. абсолютные – относится к цене продажи аналога в целом: V = С ед * К ед + П

Сравнительный подход - это совокупность методов расчета стоимости объекта оценки, основанных на сравнении, данного объекта с аналогичными объектами, в отношении которых имеется информация о ценах сделок купли-продажи. Данный подход (иногда называемый рыночным) предполагает, что ценность активов определяется тем, за сколько они могут быть проданы при наличии сформированного рынка. Другими словами, наиболее вероятной величиной стоимости оцениваемой компании может быть реальная цена продажи аналогичной фирмы, зафиксированная рынком.

В соответствии с действующим законодательством под рыночной стоимостью объекта оценки понимается наиболее вероятная цена., по которой данный объект оценки может быть отчужден на открытом рынке в условиях конкуренции, когда стороны действуют разумно, располагая всей необходимой информацией, а на величине цены сделки не отражаются какие-либо чрезвычайные обстоятельства. При этом:

одна из сторон сделки не обязана отчуждать объект оценки, а другая сторона не обязана принимать исполнение;
стороны сделки хорошо осведомлены о предмете сделки и действуют в своих интересах;
объект оценки представлен на открытый рынок в форме публичной оферты;
цена сделки представляет собой разумное вознаграждение за объект и отсутствует принуждение к совершению сделки в отношении субъектов сделки с чьей-либо стороны;
платеж за объект сделки выражается в денежной форме.

Стоимость компании может быть определена как текущая стоимость доходов от обладания той или иной собственностью (активами). Эта предпосылка применима в методах капитализации, дисконтированного денежного потока, сравнения компаний-аналогов. Но эта предпосылка менее очевидна, когда дело идет о подходе, основанном на рыночной стоимости активов, поскольку выгоды от собственности здесь реализуются, исходя из представлений о гипотетической продаже активов компании. Применяя методы оценки, основанные на сравнительном подходе, приходится корректировать активы и пассивы компании до их оцененной рыночной стоимости.

Особенностью сравнительного подхода к оценке компаний, активов или акций является ориентация итоговой величины стоимости, с одной стороны, на рыночные цены купли-продажи сходных компаний, а с другой стороны - на фактически достигнутые финансовые результаты. При этом особое внимание уделяется:

теоретическому обоснованию сравнительного подхода, сфере его использования, особенностям применяемых методов расчета оценочных показателей;
критериям отбора аналогичных компаний;
характеристике важнейших ценовых мультипликаторов и особенностям их использования в оценочной практике;
основным этапам формирования итоговой величины стоимости;
расчету величин мультипликаторов, обоснованию системы весов для промежуточных результатов, внесению поправок.

Положения сравнительного подхода к оценки стоимости предприятия и акций

Теоретической основой сравнительного подхода, доказывающей возможность его применения, а также объективности результативных величин, являются следующие положения.

1. При оценке стоимости в качестве ориентира используются реально сформированные рынком цены на аналогичные предприятия (активы, акции). При наличии развитого финансового рынка фактическая цена купли-продажи финансовых инструментов или даже одной акции учитывает многочисленные факторы, влияющие на величину стоимости собственного капитала компании. К таким факторам можно отнести соотношение спроса и предложения на данный вид активов, уровень риска, перспективы развития отрасли, конкретные особенности предприятия и т.д.

2. Инвестор, вкладывая средства в компанию или ее активы, использует принцип альтернативных инвестиций, т. е. из возможных направлений вложенных средств стремится получить максимальный доход на размещенный капитал при одинаковом уровне риска. Известно, что в аналогичных компаниях соотношения между ценой и важнейшими финансовыми параметрами, такими как прибыль, денежный поток, дивидендные выплаты, объем реализации, балансовая стоимость активов, в значительной степени пропорциональны или совпадают.

3. Сравнительный подход базируется на принципе альтернативных инвестиций. Инвестор, вкладывая деньги в активы, покупает, прежде всего, будущий доход. Производственные, технологические и другие особенности конкретного производства интересуют инвестора только с позиций перспектив получения дохода. Стремление получить максимальный доход на инвестиции при сравнимом уровне риска и свободном размещении капитала обеспечивает выравнивание рыночных цен.

4. Цена компании отражает ее производственные и финансовые возможности, положение на рынке, перспективы развития. Следовательно, в аналогичных компаниях наблюдаются совпадения отношений между ценой и важнейшими параметрами, такими как прибыль, дивидендные выплаты, объем реализации, балансовая стоимость собственного капитала. Отличительной чертой этих финансовых параметров является их определяющая роль в формировали дохода, получаемого инвестором. Поэтому основой использования рассматриваемого подхода является сопоставление ценовой и другой финансовой информации по реально проданным аналогичным компаниям.

Возможность применения сравнительного подхода определяется рядом условий: наличием организованного рынка, так как предполагается использование данных о фактически совершенных сделках; открытостью рынка или доступностью необходимой для оценки информации; наличием специальных служб, накапливающих ценовую и финансовую информацию, так как формирование соответствующего банка данных облегчит оценку стоимости объекта.

Методы сравнительного подхода к оценки стоимости компании

В зависимости от целей, объекта и конкретных условий оценки сравнительный подход предполагает использование трех основных методов (рис. 4):

метод компании-аналога;
метод сделок;
метод отраслевых коэффициентов.

Метод компании-аналога (метод рынка капитала) основан на использовании цен, сформированных организованным фондовым рынком. Например, базой для сравнения служит цена на единичную акцию акционерных обществ открытого типа. Следовательно, в чистом виде данный метод используется для оценки неконтрольного (миноритарного) пакета акций.

Метод сделок (метод продаж) ориентирован на цены приобретения компании в целом либо контрольного пакета акций, что определяет сферу применения данного метода.

Метод отраслевых коэффициентов (отраслевых соотношений) основан на использовании рекомендуемых соотношений между ценой и определенными финансовыми параметрами. Отраслевые коэффициенты рассчитаны на основе длительных статистических наблюдений за ценой продажи компаний и их важнейшими производственно-финансовыми характеристиками. В результате обобщения могут быть разработаны достаточно простые формулы определения стоимости оцениваемой компании. Этот метод пока не получил достаточного распространения в отечественной практике в связи с отсутствием необходимой информации, требующей длительного периода наблюдений. К тому же сфера применения данного метода - ограниченный круг сходных компаний, имеющих узкую номенклатуру производства товаров или оказания услуг.

Технологии применения метода компании-аналога и метода сделок в значительной мере совпадают, различие заключается только в типе исходной ценовой информации. Эта информация может отражать либо цену незначительного пакета акций, не дающего контроля; либо цену пакета, включающего премию за дополнительный контроль.

Определенную сложность представляет ситуация, в которой объект оценки и метод не совпадают. Например, надj оценить контрольный пакет компании в условиях, когда ценовая информация по аналогам представлена только фактически проданными миноритарными пакетами. Следовательно, в данном случае необходимо провести корректировку и увеличить предварительную стоимость на величину премии за расширение контроля.

Суть сравнительного подхода при определении стоимости компаний заключается в следующем. Выбирается предприятие, аналогичное оцениваемому, которое было недавно продано. Рассчитывается соотношение между ценой продажи и каким-либо финансовым показателем на предприятии-аналоге. Это соотношение называется мультипликатором. Умножив величину мультипликатора на тот же базовый финансовый показатель оцениваемой компании, получаем ее стоимость.

Например, необходимо оценить компанию, получившую в истекшем году чистую прибыль в размере 150 млн. руб. Известно, что недавно была продана сходная компания за 3000 млн. руб., чистая прибыль которой составила 300 млн. руб. Рассчитаем мультипликатор "цена/чистая прибыль" по компании-аналогу: 3000: 300 = 10, откуда стоимость оцениваемой компании: 150 10 = 1500 млн. руб.

Однако, несмотря на кажущуюся простоту, этот метод требует оценщика высокой квалификации и профессионализма, так как предполагает внесение достаточно сложных корректировок для обеспечения максимальной сопоставимости оцениваемой компании с аналогами. Кроме того, оценщик должен определить приоритетные критерии сопоставимости, исходя из конкретных условий, целей оценки, качества информации.

Основное преимущество сравнительного подхода заключается в том, что основу оценки составляют рыночные данные о ценовой информации. Таким образом, оценщик ориентирует покупателя на фактические цены купли-продажи, учитывающие ситуацию на рынке. Другое достоинство - отражение реального спроса и предложения на данный объект инвестирования. Возможность выбора позволяет инвестору вкладывать капитал в компанию, обеспечивающую оптимальное соотношение между ценой объекта инвестирования прогнозируемым доходом и уровнем риска.

Вместе с тем сравнительный подход имеет и ряд существенных недостатков. Во-первых, базой для расчета мультипликаторов служат ретроспективные данные, т.е. достигнутые в прошлом финансовые показатели. Следовательно, этот метод не учитывает возможностей компании в будущем. Во-вторых, при определении степени сходства сравниваемых компаний с оцениваемой, а также для расчета всех мультипликаторов оценщик должен располагать разносторонней финансовой информацией. Получение дополнительной информации по специальному вопросу от компаний-аналогов достаточно сложно. В-третьих, поскольку абсолютно сходных предприятий практически не существует, для обеспечения необходимой сопоставимости оценщик должен делать сложные корректировки, выполнять расчеты и вносить некоторые поправки, требующие серьезного обоснования.

Этапы оценки стоимости компании при сравнительном походе

Сравнительный подход включает следующие основные этапы оценки стоимости компании :

1) сбор необходимой информации;

2) составление списка аналогичных предприятий;

3) финансовый анализ;

4) расчет мультипликаторов;

5) выбор величины мультипликатора;

6) определение итоговой величины стоимости компании;

7) внесение итоговых корректировок.

Рассмотрим содержание каждого этапа оценки стоимости предприятия.

1. Сбор необходимой информации о компании. Сравнительный подход использует два типа информации:

рыночная (ценовая) информация;
финансовая информация.

Современный российский рынок располагает следующими основными источниками, предлагающими информацию ценах на акции компании:

информационное агентство "Финмаркет": "Внебиржевой рынок. Ежедневный информационный бюллетень о предложениях на покупку/продажу ценных бумаг", "Финансовый маркетинг. Ежедневный информационный бюллетень о состоянии финансовых рынков";
АК&М: «Исследование активности рынков акций 12 крупнейших предприятий»;
информация агентства «Рейтер»;
зарубежные источники.

Финансовая информация может быть получена оценщиком как по публикациям в периодической печати (балансовые и финансовые отчеты), так и на основании либо письменного запроса, либо непосредственно на предприятиях-аналогах. Состав такой информации зависит от конкретного объекта оценки, стратегии оценщика и методов оценки.

2. Составление списка аналогичных предприятий. Процесс отбора сопоставимых компаний осуществляется в несколько этапов. На первом этапе определяется максимально возможное число предприятий, имеющих сложившуюся на рынке цену купли-продажи. Критерии сопоставимости на этом этапе достаточно свободны, в первую очередь это сходство отрасли, производимой продукции (услуг), объем производства, соотношение собственных и заемных средств, сопоставимость определяется на основе информации, публикуемой в печати.

На втором этапе составляется этот список. Затем он меняется, поскольку требуется дополнительная информация сверх публикуемой в печати, а ее можно собрать непосредственно в компаниях. Поэтому первоначальный список может сократиться из-за отказа некоторых компаний в пре, доставлении необходимых сведений, а также из-за плохого качества или недостоверности информации.

На третьем этапе составляется окончательный перечень, компаний-аналогов. Включение предприятий в этот список основано на тщательном анализе дополнительно полученной информации. На этом этапе ужесточаются критерии сопоставимости, рассматриваются уровень диверсификации производства, положение на рынке, характер конкуренции, изучаются динамика объемов производства, прибыль, дивидендные выплаты и др.

Состав критериев сопоставимости определяется условиями оценки, наличием необходимой информации, приемами и методами работы оценщика. В конкретном случае можно ориентироваться на профессионализм управленческого аппарата, финансовую и производственную стратегию, фазу экономического развития, кредитный статус, дивидендную историю и т.д.

3. Финансовый анализ. Сравнительный подход к оценке предприятия использует все традиционные приемы и методы финансового анализа. При этом рассчитываются финансовые коэффициенты, анализируются бухгалтерские балансы и отчеты о прибылях и убытках. Финансовый анализ является важнейшим приемом определения сопоставимости аналогичных компаний с оцениваемой. Отличительные черты финансового анализа при сравнительном подходе проявляются в следующем. Во-первых, финансовый анализ позволяет определить положение (ранг) оцениваемой компании в списке аналогов. Во-вторых, он дает возможность обосновать степень доверия оценщика к конкретному виду мультипликатора. Это, в конечном счете, определяет вес каждого варианта стоимости при выведении итоговой величины. Наконец, финансовый анализ является основой для внесения необходимых корректировок, обеспечивающих как увеличение сопоставимости, так и обоснованность окончательной стоимости. По этим причинам задачи и методы фигового анализа эмитента с точки зрения его состоятельности при выпуске ценных бумаг.

4. Расчет мультипликаторов. Сравнительный подход оценке бизнеса предполагает использование следующих основных групп мультипликаторов:

1 группа - цена/прибыль, цена/денежный поток;

2 группа - цена/дивидендные выплаты,

3 группа - цена/выручка от реализации, цена/физический объем производства;

4 группа - цена/балансовая стоимость активов.

Рассмотрим порядок расчета и основные правила применения ценовых мультипликаторов.

1. Мультипликатор "цена/прибыль, цена/денежный поток". Эта группа мультипликаторов является наиболее распространенным способом определения цены, так как информация о прибыли оцениваемой компании и ее аналогов наиболее доступна. В качестве финансовой базы для мультипликатора может использоваться любой показатель прибыли, который рассчитывается в процессе ее распределения. Поэтому., кроме показателя чистой, прибыли, исчисляемого практически всеми предприятиями, можно использовать прибыль до налогообложения, прибыль до уплаты процентов, налогов и т.д. Основное требование - полная идентичность финансовой базы мультипликатора, т.е. мультипликатор, исчисленный на основе прибыли до уплаты налогов, нельзя применять к прибыли после уплаты процентов и налогов.

Мультипликатор "цена/прибыль" существенно зависит от методов бухгалтерского учета. Поэтому, если аналогом выбрана зарубежная компания, необходимо привести системы распределения прибыли к единым стандартам. Только после проведения всех необходимых корректировок можно быть достигнут необходимый уровень сопоставимости, позволяющий использовать мультипликатор. В качестве базы для расчета мультипликатора можно использовать не только сумму прибыли, полученную в последний год перед датой оценки. Оценщик может использовать среднегодовую сумму прибыли, исчисленную за последние 5 лет. Оценочный период может быть увеличен или уменьшен в зависимости от имеющейся информации и наличия ситуаций, искажающих основную тенденцию в динамике прибыли.

Базой расчета мультипликатора "цена/денежный поток" может служить любой показатель прибыли, увеличенный на сумму начисленной амортизации. Следовательно, можно использовать несколько вариантов данного мультипликатора.

В процессе оценки следует исчислить максимальное число мультипликаторов, поскольку их применение к финансовой базе оцениваемой компании приведет к появлению нескольких вариантов стоимости, существенно отличающих друг от друга. Диапазон полученных результатов может быть достаточно широким. Поэтому большое число используемых мультипликаторов поможет оценщику выявить пределы наиболее обоснованной величины.

Этот вывод основан на математических методах, однако существуют экономические критерии, обосновывающие степень надежности и объективности того или иного мультипликатора. Например, крупные предприятия лучше оценивать на основе чистой прибыли, мелкие компании основе прибыли до уплаты налогов, поскольку в этом случае устраняется влияние различий в налогообложении. Использование мультипликатора "цена/денежный поток" предпочтительно при оценке предприятий, в активах которых преобладает недвижимость. Если предприятие имеет достаточно высокий удельный вес активной части основных фондов более объективный результат даст использование мультипликатора "цена/прибыль".

2. Мультипликатор "цена/дивиденды" может рассчитываются как на базе фактически выплаченных дивидендов, и на основе потенциальных дивидендных выплат. Под потенциальными дивидендами понимаются типичные дивидендные выплаты по группе сходных предприятий, исчисленные в процентах к чистой прибыли.

Возможность применения того или иного мультипликатора данной группы зависит от целей оценки. Если оценка проводится в целях поглощения компании, то способность выплачивать дивиденды не имеет значения: этих выплат может не быть, и компания прекратит свое существование в привычном режиме хозяйствования. При оценке контрольного пакета следует ориентироваться на потенциальные дивиденды: инвестор получает право контроля при реализации вариантов дивидендной политики. Фактические дивидендные выплаты важны и при оценке миноритарного пакета акций, поскольку в данном случае инвестор не сможет влиять на руководство компании, чтобы увеличить дивиденды даже при наличии достаточного роста прибыли.

3. Мультипликатор "цена/выручка от реализации, цена/физический объем" широко используется при оценке предприятий сферы услуг (реклама, страхование и т.д.). Несомненным достоинством этих мультипликаторов являйся их универсальность, которая не требует сложных корректировок, применяемых при расчете мультипликатора "Цена/прибыль".

Если целью оценки является поглощение компании, то лучше ориентироваться на мультипликатор "цена/выручка реализации", так как он исключает возможность повышения цены за счет кратковременного роста прибыли, обеспечиваемого усилиями финансового менеджера. Однако в этом случае нужно тщательно изучить стабильность объема выручки от реализации в будущем. Поглощение компании сопровождается, как правило, сменой управленческого аппарата и может привести к снижению объемов реализации продукции.

Мультипликатор "цена/физический объем" является разновидностью мультипликатора «цена/выручка от реализации». В этом случае цена сопоставляется не со стоимостные, а с натуральным показателем, который может отражать физический объем производства, размер производственных площадей, количество установленного оборудования, а также любую другую единицу измерения мощности.

4. Мультипликатор "цена/балансовая стоимость активов" применяется в основном для оценки холдинговых компаний либо при необходимости быстрой реализации крупного пакета акций. Финансовой базой для расчета являются чистые активы оцениваемой компании и компаний-аналогов, причем за основу можно брать и балансовые отчеты компаний, и ориентировочную величину чистых активов, полученную расчетным путем.

5. Выбор величины мультипликатора. Этот этап наиболее сложен и требует особенно тщательного обоснования, отраженного впоследствии в отчете. Поскольку одинаковых компаний не существует, диапазон величины одного и того же мультипликатора по компаниям-аналогам бывает достаточно широк. Поэтому в расчетах отбрасываются экстремальные величины и определяется средняя величина мультипликатора по группе аналогов. Наилучший результат дает средневзвешенный показатель: основная масса таких компаний может быть неравномерно распределена между интервальными группировками диапазона.

Затем проводится финансовый анализ, причем для выбора величины конкретного мультипликатора используют финансовые коэффициенты и показатели, наиболее тесные с данным мультипликатором. По величине финансового коэффициента определяется положение (ранг) оцениваемой компании в общем списке. Полученные результаты сопоставляются с рядом значений мультипликатора. В результате достаточно точно определяется величина мультипликатора, которая может быть использована для расчета стоимости оцениваемой компании.

Например, диапазон мультипликатора "цена/балансовая стоимость" по 15 компаниям, взятым в качестве аналога, составляет диапазон значений: 0,92 – 5,67. Отсюда средневзвешенная величина равна 2,15, так как центр диапазона лежит в точке (5,67 – 0,92) : 2 = 2,375. Опыт показывает, что большинство компаний имеют величину мультипликатора несколько ниже средней. Это хорошо коррелирует с финансовым коэффициентом "доход на собственный капитал".

Проанализируем этот коэффициент по компаниям-аналогам. Диапазон (–4,1% – 15,6%): средневзвешенная величина равна 8,3296, что несколько меньше центра диапазона: (15,6 – (–4,1)) : 2 = 9,85. Доход на собственный капитал в оцениваемой компании 12,5%. Величина мультипликатора для оцениваемой компании может быть получена либо методом трендовой прямой, либо анализом соотношения трех величин: средневзвешенной величины мультипликатора, средневзвешенной величины финансового коэффициента и фактической величины финансового коэффициента оцениваемой компании.

Анализ показывает, что остальные мультипликаторы могут быть рассчитаны и обоснованы аналогично.

6. Определение итоговой величины стоимости. Сравнимый подход позволяет использовать максимальное число всех возможных вариантов мультипликаторов. Следовательно, процессе расчета будет получено столько же вариантов стоимости. Если в качестве итоговой величины предложить простую среднюю всех полученных величин, это будет означать одинаковую меру доверия всем мультипликаторам. Наиболее правильным приемом определения итоговой величины является метод взвешивания. При этом в зависимость от конкретных условий, целей и объекта оценки, степени доверия к той или иной информации каждому мультипликатору присваивается свой вес. На основе взвешивания получается итоговая величина стоимости, которая может быть основой для последующих корректировок.

7. Внесение итоговых корректировок. Итоговая величина стоимости, полученная в результате применения мультипликаторов, должна быть скорректирована в зависимости от конкретных обстоятельств. Наиболее типичны следующие поправки. Например, портфельная скидка предоставляется при наличии непривлекательного для покупателя характера диверсификации финансовых инструментов в портфеле. Далее, при определении окончательного варианта стоимости нужно учитывать активы непроизводственного назначения. Если выявлены недостаточность собственного оборотного капитала либо экстренная потребность в капитальных вложениях, полученную величину необходимо вычесть. Возможно применение скидки при низкой ликвидности контрольного пакета акций. В некоторых случаях вносится поправка в виде премии за предоставляемые инвестору элементы контроля. Таким образом, сравнительный подход (несмотря на достаточную сложность расчетов и анализа) является неотъемлемым приемом определения обоснованной рыночной стоимости.

Результаты, полученные сравнительным способом, имеют достаточно объективную основу в зависимости от возможности привлечения широкого круга компаний-аналогов. Обязательность раскрытия информации эмитента о финансовом положении компании и расчетных значениях ряда параметров будет способствовать объективности и расширению сферы использования данного подхода.

Введение

Повышение стоимости предприятия - один из показателей роста доходов его собственников. Поэтому периодическое проведение оценки стоимости бизнеса можно использовать для анализа эффективности управления предприятием. Традиционные методы финансового анализа основаны на расчете финансовых коэффициентов и только на данных бухгалтерской отчетности предприятия. Однако наряду с внутренней информацией в процессе оценки стоимости предприятия необходимо анализировать данные, характеризующие условия работы предприятия в регионе, отрасли и экономике в целом.

Современный этап становления рыночных отношений требует активного формирования институциональных основ и инфраструктуры оценки. Это понятие включает в себя создание необходимой законодательной базы, выработку отечественных стандартов оценки, развитие сети оценочных фирм, создание учебных центров по подготовке и переподготовке специалистов. Оценка бизнеса основана на использовании трех подходов: затратного, доходного и сравнительного. Каждый подход предполагает применение особых приемов и методов, основывается либо на прошлых достижениях, либо на настоящем соложении фирмы, либо на ожидаемых доходах в будущем.

В данной работе раскрываются основные положения сравнительного подхода. Теоретической базой сравнительного подхода, доказывающей возможность его применения и объективность результативной величины стоимости предприятия, являются следующие положения. Оценка стоимости бизнеса на основе сравнительного подхода предполагает использование в качестве ориентира реально сложившиеся на рынке цены на сходные предприятия (акции).

Общая характеристика сравнительного подхода

Сравнительный подход предполагает, что ценность собственного капитала фирмы определяется тем, за сколько он может быть продан при наличии достаточно сформированного рынка. Другими словами, наиболее вероятной ценой стоимости оцениваемого бизнеса может быть реальная цена продажи сходной фирмы, зафиксированная рынком.

Теоретической основой сравнительного подхода, доказывающего возможность его применения, а также объективность результативной величины, являются следующие базовые положения.

Во-первых, оценщик использует в качестве ориентира реально сформированные рынком цены на сходные предприятия (акции). При наличии развитого финансового рынка фактическая цена купли-продажи предприятия в целом или одной акции наиболее интегрально учитывает многочисленные факторы, влияющие на величину стоимости собственного капитала предприятия. К таким факторам можно отнести соотношение спроса и предложения на данный вид бизнеса, уровень риска, перспективы развития отрасли, конкретные особенности предприятия и т.д. Это в конечном счете облегчает работу Оценщика, доверяющего рынку.

Во-вторых, сравнительный подход базируется на принципе альтернативных инвестиций. Инвестор, вкладывая деньги в акции, покупает, прежде всего, будущий доход. Производственные, технологические и другие особенности конкретного бизнеса интересуют инвестора только с позиции перспектив получения дохода. Стремление получить максимальный доход на размещенные инвестиции при адекватном риске и свободном размещении капитала обеспечивает выравнивание рыночных цен.

В-третьих, цена предприятия отражает его производственные и финансовые возможности, положение на рынке, перспективы развития. Следовательно, в сходных предприятиях должно совпадать соотношение между ценой и важнейшими финансовыми параметрами, такими как прибыль, дивидендные выплаты, объем реализации, балансовая стоимость собственного капитала. Отличительной чертой этих финансовых параметров является их определяющая роль в формировании дохода, получаемого инвестором.

Преимущества сравнительного подхода:

Если есть достаточная информация об аналогах, получаются точные результаты;

Подход отражает рынок, учитывая реальное соотношение спроса и предложения на подобные объекты, так как основан на сравнении оцениваемого предприятия с аналогами, уже купленными недавно или акции которых свободно обращаются на финансовых рынках;

В цене предприятия отражаются результаты его производственно- хозяйственной деятельности.

Недостатки сравнительного подхода:

Базируется только на ретроспективной информации, практически не учитывает перспективы развития предприятия;

Сложно, а иногда невозможно собрать финансовую информацию об аналогах (из-за недостаточного развития фондового рынка многие акционерные общества не дают свои котировки на фондовый рынок, а закрытые акционерные общества, которых очень много, не раскрывают финансовую информацию);

Требуется вносить существенные корректировки из-за сильных различий предприятий между собой (различаются оборудование, ассортимент, стратегии развития, качество управления и т.д.).

Сравнительный подход реализуется посредством трех методов.

1. Метод рынка капитала основан на реальных ценах акций открытых предприятий, сложившихся на фондовом рынке. Базой для сравнения служит цена на единичную акцию акционерного общества. Используется для оценки неконтрольного пакета акций.

2. Метод сделок - для сравнения берутся данные по продажам контрольных пакетов акций компаний либо о продажах предприятий целиком, например, при поглощениях или слияниях. Метод применяется при покупке контрольного пакета акций открытого предприятия, а также для оценки закрытых компаний, которые работают на том же сегменте рынка, что и открытые, и имеют аналогичные финансовые показатели. Включает анализ мультипликаторов.

3. Метод отраслевых коэффициентов - предполагает использование соотношений или показателей, основанных на данных о продажах компаний по отраслям и отражающих их конкретную специфику. Отраслевые коэффициенты рассчитываются специальными исследовательскими институтами на основе длительных статистических наблюдений за ценой продажи предприятий и их важнейшими производственно-финансовыми характеристиками.

Характеристика ценовых мультипликаторов

Определение рыночной стоимости собственного капитала предприятия сравнительным методом основано на использовании ценовых мультипликаторов. Ценовой мультипликатор - это коэффициент, показывающий соотношение между рыночной ценой предприятия или акции и финансовой базой. Финансовая база оценочного мультипликатора является, по сути, измерителем, отражающим финансовые результаты деятельности предприятия, к которым можно отнести не только прибыль, но и денежный поток, дивидендные выплаты, выручку от реализации и некоторые другие.

а) определить цену акции по всем компаниям, выбранным в качестве аналога - это даст нам значение числителя в формуле;

б) вычислить финансовую базу (прибыль, выручку от реализации, стоимость чистых активов и т.д.) либо за определенный период времени, либо по состоянию на дату оценки - это даст нам величину знаменателя.

Для оценки рассчитывают несколько мультипликаторов по формуле:

где М - оценочный мультипликатор;

Ц - цена продажи предприятия-аналога;

ФБ - финансовый показатель предприятия, аналогичного объекту оценки.

Финансовая база оценочного мультипликатора является, по сути, измерителем, отражающим финансовые результаты деятельности предприятия, к которым можно отнести не только прибыль, но и денежный поток, дивидендные выплаты, выручку от реализации и некоторые другие.

Для расчета мультипликатора необходимо:

Определить цену акции по всем компаниям, выбранным в качестве аналога - это даст значение числителя в формуле;

Вычислить финансовую базу (прибыль, выручку от реализации, стоимость чистых активов и т.д.) либо за определенный период, либо по состоянию на дату оценки; это даст величину знаменателя.

Цена акции берется на последнюю дату, предшествующую дате оценки, либо она представляет среднее значение между максимальной и минимальной величинами цены за последний месяц. В качестве финансовой базы должен выступать показатель финансовых результатов либо за последний отчетный год, либо за последние 12 месяцев, либо средняя величина за несколько лет, предшествующих дате оценки.

В оценке бизнеса обычно используют четыре группы мультипликаторов:

1) цена/прибыль, цена/денежный поток;

2) цена/дивиденды;

3) цена/выручка от реализации;

4) цена/стоимость активов.

В зависимости от конкретной ситуации суждение о стоимости предприятия может основываться на любом из мультипликаторов, или любом их сочетании. Для этого для каждого предприятия- аналога рассчитывается несколько мультипликаторов, анализируются риски и финансовые показатели, после чего выбирается мультипликатор, который максимально соответствует имеющейся финансовой информации об оцениваемом предприятии.

Мультипликатор цена/прибыль или цена/денежный поток используется при соблюдении следующих правил:

1) доходная база (прибыль или денежный поток) может определяться различными способами: до и после учета амортизации, выплаты процентов, налогов, дивидендов. Главным требованием является соответствие с выбранным мультипликатором предприятия-аналога;

2) выбор мультипликатора зависит не только от полученной финансовой информации, но и от структуры активов предприятий: мультипликатор цена/денежный поток целесообразнее использовать для оценки предприятий, владеющих недвижимостью, балансовая стоимость которой уменьшается, хотя рыночная цена может расти. Это объясняется тем, что при расчете денежного потока амортизационные отчисления прибавляются к чистой прибыли. Если же в активах предприятия преобладает быстро устаревающее оборудование, более подходящей базой является чистая прибыль;

3) поскольку оценка бизнеса производится на конкретную дату, мультипликаторы предприятий-аналогов должны рассчитываться по материалам отчетов, максимально приближенных к дате оценки;

4) доходная база определяется на основе ретроспективных данных за ряд лет методом простой средней, средневзвешенной или трендовой прямой;

5) мультипликатор цена/прибыль может рассчитываться как по предприятию в целом, так и в расчете на одну акцию;

6) использование большого числа аналогичных предприятий может дать разброс величины мультипликатора.

Мультипликатор цена/дивиденды может рассчитываться на базе фактически выплаченных дивидендов или на основе потенциальных дивидендных выплат. Потенциальные дивидендные выплаты представляют собой типичный для таких выплат процент от чистой прибыли по предприятиям-аналогам. Данный мультипликатор используется редко из-за возможности варьирования в порядке выплаты дивидендов у компаний.

Мультипликатор цена/выручка от реализации (цена/физический объем производства) обычно используется в комплексе с другими мультипликаторами, однако наиболее целесообразно его применять при оценке в сфере услуг и при анализе предприятий, имеющих различные налоговые условия. Этот мультипликатор является модифицированным вариантом капитализации прибыли, так как предполагается, что в аналогичном бизнесе уровень рентабельности продукции практически одинаков.

Мультипликатор цена/стоимость активов целесообразно применять при оценке холдинговых компаний, либо в тех случаях, когда необходимо за короткий срок продать значительную часть активов. Расчет мультипликатора цена/стоимость активов осуществляется в два этапа:

1) определение стоимости чистых активов (дорого и трудоемко);

2) определение соотношения между стоимостью акций и стоимостью активов.

3. Формирование итоговой величины стоимости

Процесс формирования итоговой величины стоимости состоит из трех основных этапов:

Выбор величины мультипликатора;

Взвешивание промежуточных результатов;

Внесение итоговых корректировок.

Выбор величины мультипликатора является наиболее сложным этапом, требующим особенно тщательного обоснования, зафиксированного впоследствии в отчете. Поскольку одинаковых компаний не существует, диапазон величины одного и того же мультипликатора по компаниям-аналогам бывает достаточно широк. Аналитик отсекает экстремальные величины и рассчитывает среднюю величину мультипликатора по группе аналогов. Затем проводится финансовый анализ, причем аналитик для выбора величины конкретного мультипликатора использует финансовые коэффициенты и показатели, наиболее тесно связанные с данным мультипликатором. По величине финансового коэффициента определяется положение (ранг) оцениваемой компании в общем списке. Полученные результаты накладываются на ряд мультипликатора и достаточно точно определяется величина, которая может быть использована для расчета стоимости оцениваемой компании.

Сравнительный подход позволяет использовать аналитику максимальное число всех возможных вариантов мультипликаторов, следовательно, в процессе расчета будет получено столько же вариантов стоимости. Если аналитик в качестве итоговой величины предложит простую среднюю всех полученных величин, то это будет означать, что он одинаково доверяет всем мультипликаторам. Наиболее правильным приемом определения итоговой величины является метод взвешивания. Оценщик, в зависимости от конкретных условий, целей и объекта оценки, степени доверия к той или иной информации, придает каждому мультипликатору свой вес, на основе взвешивания получается итоговая величина стоимости, которая может быть взята за основу для проведения последующих корректировок.

Итоговая величина стоимости, полученная в результате применения мультипликаторов, должна быть откорректирована в зависимости от конкретных обстоятельств, наиболее типичным являются следующие поправки. Портфельная скидка представляется при наличии непривлекательного для покупателя характера диверсификации активов. Аналитик при определении окончательного варианта стоимости должен учесть имеющиеся активы непроизводственного назначения. Если в процессе финансового анализа выявлены либо недостаточность собственного оборотного капитала, либо экстренная потребность в капитальных вложениях, полученную величину необходимо вычесть. Возможно применение скидки при оценке контрольного пакета на низкую ликвидность. В некоторых случаях вносится поправка в виде премии за предоставляемые инвестору элементы контроля. Таким образом, сравнительный подход, несмотря на достаточную сложность расчетов и анализа, является неотъемлемым приемом определения обоснованной рыночной стоимости. Результаты, полученные таким способом, имеют хорошую объективную основу, уровень которой зависит от возможности привлечения широкого круга компаний-аналогов. Следовательно, развитие оценочных услуг будет способствовать расширению сферы использования сравнительного подхода.

Заключение

Для нормального функционирования общества необходимо наличие эффективно работающих предприятий. Они занимаются производством и реализацией продукции, оказанием услуг и выполнением работ, удовлетворяя потребности общества. В условиях происходящих преобразований в экономике, предприятиям и их руководителям приходится решать ряд новых задач, учитывая как экономические, так и социальные факторы.

Сравнительный подход дает наиболее точные результаты, если существует активный рынок аналогичных объектов собственности. Аналог объекта оценки - это сходный по основным экономическим, материальным, техническим и другим характеристикам другой объект, цена которого (стоимость акций) известна из сделки, состоявшейся при сходных условиях. Точность оценки зависит от качества собранных данных, включающих физические характеристики, время продажи, местоположение, условия продажи и финансирования.

Список используемой литературы

Баяндин Э., Шахвердова А., Оценка и управление стоимостью компании, 2003

Красовский В.М., О.В. Шепель, Особености применения методов сравнительного подхода в оценке бизнеса. 2004

Федотовой М.А. Грязновой А.Г, Оценка бизнеса. 2000.

Щербаков В.А., Щербакова Н.А., Оценка стоимости предприятия (бизнеса). 2006

Во-первых, Оценщик использует в качестве ориентира реально сформированные рынком цены на сходные предприятия (акции). При наличии развитого финансового рынка фактическая цена купли-продажи предприятия в целом или одной акции наиболее интегрально учитывает многочисленные факторы, влияющие на величину стоимости собственного капитала предприятия. К таким факторам можно отнести соотношение спроса и предложения на данный вид бизнеса, уровень риска, перспективы развития отрасли, конкретные особенности предприятия и т.д. Это в конечном счете облегчает работу Оценщика, доверяющего рынку.

В зависимости от целей, объекта и конкретных условий оценки сравнительный подход предполагает использование трех основных методов.

1. Метод компании-аналога.
2. Метод сделок.
3. Метод отраслевых коэффициентов.

Метод компании-аналога или метод рынка капитала основан на использовании цен, сформированных открытым фондовым рынком. Таким образом, базой для сравнения служит цена на единичную акцию акционерных обществ открытого типа. Следовательно, в чистом виде данный метод используется для оценки миноритарного пакета акций.

Метод сделок или метод продаж ориентирован на цены приобретения предприятия в целом либо контрольного пакета акций. Это определяет наиболее оптимальную сферу применения данного метода - оценки предприятия или контрольного пакета акций.

Метод отраслевых коэффициентов или метод отраслевых соотношений основан на использовании рекомендуемых соотношений между ценой и определенными финансовыми параметрами. Отраслевые коэффициенты рассчитаны на основе длительных статистических наблюдений специальными исследовательскими институтами за ценой продажи предприятия и его важнейшими производственно-финансовыми характеристиками. В результате обобщения были разработаны достаточно простые формулы определения стоимости оцениваемого предприятия.

Цена предприятия розничной торговли формируется следующим образом: 0,75 - 1,5 от величины чистого годового дохода увеличивается на стоимость оборудования и запасов, которыми располагает оцениваемое предприятие.

Суть сравнительного подхода при определении стоимости предприятия заключается в следующем. Выбирается предприятие, аналогичное оцениваемому, которое было недавно продано. Затем рассчитывается соотношение между ценой продажи и каким-либо финансовым показателем по предприятию-аналогу. Это соотношение называется мультипликатором. Умножив величину мультипликатора на тот же базовый финансовый показатель оцениваемой компании, получим ее стоимость.

Сравнительный подход к оценке бизнеса во многом схож с методом капитализации доходов. В обоих случаях оценщик определяет стоимость компании, опираясь на величину дохода кампании. Основное отличие заключается в способе преобразования величины дохода в стоимость компании. Метод капитализации предполагает деление величины дохода на коэффициент капитализации, построенный на основе общих рыночных данных. Сравнительный подход оперирует рыночной ценовой информацией в сопоставлением с достигнутым доходом. Однако в данном случае доход умножается на величину соотношения.

Процесс оценки предприятия методами компании-аналога и сделок включает следующие основные этапы.

I этап. Сбор необходимой информации.

II этап. Сопоставление списка аналогичных предприятий.

III этап. Финансовый анализ.

IV этап. Расчет оценочных мультипликаторов.

V этап. Выбор величины мультипликатора.

VI этап. Определение итоговой величины стоимости.

VII этап. Внесение итоговых корректировок.

Преимущества сравнительного подхода:

Если есть достаточная информация об аналогах, получаются точные результаты;

В цене предприятия отражаются результаты его производственно- хозяйственной деятельности.

Недостатки сравнительного подхода:

Сравнительный подход реализуется посредством трех методов.

МЕТОД КОМПАНИИ-АНАЛОГА сравнительного подхода оценки бизнеса

Оценка бизнеса методом компании-аналога предполагает, что сходные предприятия имеют достаточно близкое соотношение между ценой и важнейшими финансовыми показателями, такими как прибыль, денежный поток, уровень дивидендов, выручка от реализации, мощность производства, стоимость активов. Это соотношение называется мультипликатором. В процессе оценки обычно используют 4 группы мультипликаторов:

Цена / прибыль (Р/Е); цена/денежный поток.

Цена / дивиденды (Р/Д).

Цена/выручка от реализации (P/So);цена/физический объем производства.

Цена /стоимость активов (P/VA).

Заключение о цене предприятия в зависимости от конкретной ситуации может быть сделано на основе любого мультипликатора, либо любого их сочетания.

Мультипликатор цена/прибыль; цена/денежный поток.

Использование этого мультипликатора требует соблюдения следующих правил.

1. Доходная база может определяться различными способами, т.е. до и после учета статей как начисленные амортизации, выплаты процентов, налогов, дивидендов, основной суммы залога. Главным требованием является четкое определение капитализируемого потока доходов и достижение полного соответствия между ним и выбранным мультипликатором компании-аналога.

2. Выбор мультипликатора зависит не только от полученной финансовой информации, но и от структуры активов предприятий. Фактор цена/денежный поток целесообразнее использовать для оценки компаний, владеющих недвижимостью, балансовая стоимость которой уменьшается, хотя рыночная цена может расти. Для компаний, в активах которой преобладает быстроустаревающее оборудование, более подходящей базой является чистая прибыль.

3. Поскольку оценка бизнеса производится на конкретную дату, мультипликатор компаний-аналогов должен рассчитываться по материалам отчетов, максимально приближенных к эффективной дате оценки.

4. Доходная база определяется на основе ретроспективных данных за ряд лет методом простой средней, средневзвешенной или трендовой прямой. Важно, чтобы и глубина ретроспективы, и метод определения средней величины доходной базы по оцениваемому бизнесу и компании-аналогу совпадали.

5. Мультипликатор цена/прибыль может рассчитываться как по предприятию в целом, так и в расчете на одну акцию. При определении цены акции необходимо учитывать изменение их количества в обращении в течение анализируемого периода.

6. Использование большого числа аналогичных компаний может дать разброс величины мультипликатора. Аналитик должен установить разумный диапазон разброса, свидетельствующий о действительной сопоставимости, либо уметь объяснять причину возникновения существенных отклонений с тем, чтобы учесть ее при определении окончательной цены.

Мультипликатор цена/дивиденды.

Этот метод основан на определении дивидендной отдачи свободно обращающихся на рынке акций по сопоставимым компаниям.

Например: дивидендная отдача акции компании-аналога, рассчитываемая как отношение рыночной цены акции к сумме дивидендных выплат составляет 12.5%, а оцениваемая фирма выплатила (или способная выплатить) дивиденды в сумме 400 000 руб. на акцию.

Стоимость акции оцениваемой компании, определяемая методом капитализации дивидендов, составит 400 000/0.125 = 3 200 000 руб.

Мультипликатор цена/выручка от реализации, цена/фактический объем производства.

Этот мультипликатор обычно используется в комплексе с другими методами, однако наиболее целесообразно его применять при оценке в сфере услуг. Метод капитализации выручки от реализации продукции и услуг является модифицированным вариантом капитализации прибыли, т.к. предполагается, что в аналогичном бизнесе уровень рентабельности продукции практически одинаков. Однако оценщик должен обязательно проанализировать стабильность объемов выручки от реализации в будущем, последствия возможной смены ключевой фигуры в бизнесе, выявит различия в структуре капитала сравниваемых компаний.

Мультипликатор цена/выручка от реализации может быть рассчитан как отношение доли прибыли в выручке от реализации к коэффициенту капитализации прибыли.

Например : прибыль компании составляет 25% от ее продаж, а требуемый доход на инвестиции в данной отрасли составляет 31.4%. В этом случае покупатели будут готовы заплатить за фирму 0.25/0.314 или 80% годовой выручки от реализации продукции и услуг. Если за год фирма реализует продукцию на сумму 500 млн. руб., то цена компании составит 500х0.8 =400 млн. руб. Мультипликатор цена/физический объем целесообразно использовать для оценки бизнеса с узкой номенклатурой производства и услуг.

Мультипликатор цена/стоимость активов

Сравнительная оценка бизнеса, основана на стоимости активов, является наиболее сложной, трудоемкой и дорогостоящей. Этот подход целесообразнее применять при оценке холдинговых компаний, либо в тех случаях, когда необходимо за короткий срок продать значительную часть активов. Расчет мультипликатора цена/стоимость активов осуществляется в два этапа.

1 этап - определение стоимости чистых активов.

2 этап - определение соотношения между стоимостью акций и стоимостью активов.

37Б. Отправной базой стоимости чистых активов является их балансовая стоимость.

Балансовая стоимость - наиболее доступная информация, однако, она не отражает адекватно ни стоимость чистых активов, ни стоимость самого бизнеса. Поэтому оценщик должен провести соответствующую корректировку. Обычно для корректировки балансовой стоимости недвижимости привлекается соответствующий специалист - оценщик. Стандартом корректировки балансовой стоимости производственных активов служит стоимость замещения с учетом износа, т.е. аналитик должен оценить текущую стоимость замены оборудования и срока полезной жизни.

На втором этапе аналитик должен определить соотношение между чистой стоимостью активов компании и стоимостью оцениваемых акций. Принцип "сумма всех частей не обязательно равна целому" требует определения от аналитика достаточно точной величины стоимости частных активов, приходящейся на продаваемые акции.

Для повышения объективности оценки аналитик может использовать метод избыточной прибыли и метод бездолговой оценки.

Метод избыточной прибыли заключается в корректировке цены компании на сумму капитализированной прибыли, которая обеспечивается наличием у фирмы "гудвилла" и других нематериальных активов. Рассмотрим основные этапы оценки:

1. Определение стоимости чистых материальных активов.

2. Нормализация фактически полученной компанией прибыли.

3. Расчет прибыли, получаемой за счет использования материальных активов. Для этого среднеотраслевая ставка рентабельности материальных активов умножится на их стоимость.

4. Определение величины избыточной прибыли как разницы между нормализованной за счет материальных активов.

5. Капитализация избыточной прибыли.

6. Определение полной стоимости бизнеса, как суммы стоимости бизнеса как суммы стоимости чистых активов и надбавки, полученной методом капитализации избыточной прибыли.

Метод бездолговой оценки используется при наличии существенных различий в структуре капитала оцениваемого бизнеса и сопоставимых компаний. Если компания-аналог привлекает заемные средства на долгосрочной основе, то оцениваемая компания может использовать только собственный капитал (или наоборот). Метод бездолговой оценки основан на условном допущении, что компания-аналог, также как и оцениваемая, не использует долгосрочных займов. Исходя из этого предположения, производятся следующие расчеты.

1. Определяется условная база для мультипликатора компании-аналога. Прибыль (денежный поток) увеличивается на сумму выплачиваемых компанией процентов, скорректированную на ставку налогообложения.

2. Оцениваемая рыночная стоимость инвестированного капитала компании-аналога как сумма рыночной стоимости собственного капитала и рыночной стоимости долга.

3. Рассчитывается мультипликатор «Рыночная цена инвестированного капитала / Прибыль (денежный поток)» на бездолговой основе.

4. Определяется рыночная стоимость оцениваемой компании.

5. Если оцениваемая компания имеет долгосрочную задолженность, то для определения окончательной цены из полученного в п.4 итога необходимо вычесть рыночную сумму залога.

Поскольку достаточно сходные компании практически отсутствуют, для повышения достоверности оценки необходимо учитывать целый ряд факторов.

Если компании не совпадают по видам деятельности и некоторые из них непривлекательны для покупателя, к цене применяется портфельная скидка. Если компания владеет непроизводственными основными фондами, то их надо оценивать раздельно от основных фондов производственного назначения с учетом компенсирующих факторов (налог на имущество, риск изменения рыночной цены в будущем и т.п.), а затем определять итоговую, суммарную цену. Необходимо учитывать достаточность собственного оборотного капитала, а также потребность в капитальных вложениях для поддержания бизнеса на данном уровне. Если финансовый анализ выявляет недостаточность собственных оборотных средств либо необходимость в затратах капитального характера - эту сумму следует вычесть из первоначальной стоимости компании, оценщик должен учитывать фактор ликвидности, т.е. отсутствие ликвидности, свойственное компаниям закрытого типа, требует соответствующей скидки

Заключительным этапом оценки бизнеса сравнительным методом является сведение воедино полученных результатов. Естественно, что использование перечисленных выше мультипликаторов (после всех необходимых корректировок) дает оценщику различные варианты стоимости компании. Выбор окончательного результата основан на использовании аналитиком субъективных, но достаточно надежных суждений для придания процентного веса каждому подходу. Обычно, если активы компании незначительны по сравнению с получаемой прибылью, следует полагаться на метод капитализации прибыли. Если же прибыль практически отсутствует, то более субъективной будет оценка, основанная на мультипликаторе «цена/стоимость активов».

Основным недостатком данного метода является отсутствие четкой математической модели, позволяющей объективно взвешивать каждый из применяемых мультипликаторов. Удельный вес используемых методов определяется аналитиком самостоятельно. Однако наглядность и доступность окончательного подсчета позволяет в спорных ситуациях произвести необходимый перерасчет.

МЕТОД СДЕЛОК сравнительного подхода оценки бизнеса

Метод сделок является разновидностью сравнительного подхода оценки бизнеса. Сравнительной базой в данном случае являются информации о слияниях и поглощениях компаний. Этот метод применяется аналитиками при оценке контрольных пакетов акций либо небольших фирм. Основные отличия метода сделок от метода рынка капитала заключаются в следующем:

Метод рынка капитала базируется на данных о текущих ценах на акции компаний-аналогов, метод сделок использует информацию о ранее совершенных продажах контрольных пакетов, слияниях, поглощениях.

Метод рынка капитала используется при оценке миноритарного пакета акций, метод сделок дает возможность оценить компанию в целом, либо контрольный пакет.

Последовательность и содержание основных этапов оценки бизнеса практически совпадает с методом рынка капитала. Оценщик использует аналогичные критерии при выборе сопоставимых компаний. Финансовый анализ и сопоставление дает информацию о степени риска для дальнего бизнеса, что позволяет определить оптимальную величину оценочного мультипликатора. Финансовый анализ предполагает изучение структуры капитала, уровня ликвидности операционных коэффициентов, сопоставление балансовых отчетов, отчетов о прибылях и убытках, прогнозирование риска. Следующий этап - вычисление оценочных мультипликаторов - из-за сложности получения информации по аналогичным сделкам обычно ограничивается коэффициентами цена/прибыль и цена/балансовая стоимость активов. Поправки должны учитывать неоперационные активы, избыточные активы, избыток или недостаток собственных оборотных средств, страховой риск, ликвидность.

Существенное сходство между этими двумя методами позволяет использовать метод сделки для оценки миноритарного пакета акций и наоборот методом рынка капитала можно оценить компанию в целом. Это возможно, если в первом случае сделать скидку на неконтрольный характер оцениваемого пакета. Во втором случае стоимость компании должна быть увеличена на сумму премии за контроль. Таким образом, в обоих случаях оценщик должен учесть дополнительную стоимость, создаваемую контролем.

Наиболее распространенным методом расчета премий за контроль является сравнение цены, по которой акции компании-аналога продавались на свободном рынке за некоторое время (обычно за два месяца) до совершения сделки слияния или поглощения. Разница в цене, выраженная в процентах к цене неконтрольного пакета акций, представляет величину премии за контроль. Полученный результат является базой для определения обоснованной премии за контроль, которую оценщик может скорректировать исходя из имеющейся информации по оцениваемой компании.

Сравнительный подход основывается на прошлой и текущей информации и, следовательно, отражает фактически достигнутые результаты производственно-финансовой деятельности предприятия, в то время как доходный подход ориентирован на прогнозы - информацию о будущих доходах. Достоинством сравнительного подхода является реальное отражение спроса и предложения на данный объект инвестирования, поскольку цена фактически совершенной сделки максимально учитывает реальную ситуацию на рынке. Вместе с тем сравнительный подход имеет ряд существенных недостатков, ограничивающих его использование в оценочной практике. Во-первых, базой для расчета являются достигнутые в прошлом финансовые результаты. Следовательно, метод не рассматривает перспективы развития предприятия. Во-вторых, использование сравнительного подхода возможно только при наличии доступной разносторонней финансовой информации, как по оцениваемому предприятию, так и по большому числу предприятий, отобранных оценщиком в качестве аналогов. Получение дополнительной информации от предприятий-аналогов является сложным процессом. Таким образом, возможность применения сравнительного подхода зависит от наличия активного рынка, поскольку этот подход предполагает использование данных о фактически совершенных сделках - это первое условие. Второе условие - открытость рынка или доступность финансовой информации, необходимой оценщику. Третьим условием является наличие служб, накапливающих и обрабатывающих соответствующую финансовую информацию. В сложившихся в России условиях сложно пока говорить о широком рынке ценных бумаг, удостоверяющих долю в собственности компании. Реально известны котировки акций небольшого количества крупных предприятий-монополистов. Кроме того, информация по большинству сделок купли-продажи акций значительно искажена, сделки часто происходят в нерыночных условиях, например, обусловлены нетипичными обстоятельствами, когда ликвидность акций большинства российских предприятий недостаточна. В силу сказанного корректное применение сравнительного (рыночного) подхода сегодня в российской оценочной практике чаще всего ограничено.